Российские ИЦБ: дефолты и досрочные погашения растут синхронно

Рассматривая события этого года в российском ипотечном кредитовании и на рынке ипотечных ценных бумаг (ИЦБ), мы бы хотели обратить внимание на три ключевых момента: 1) в этом году объемы досрочного погашения ипотечных кредитов превысили максимумы, зафиксированные в конце 2019 г.; 2) в октябре–ноябре резко выросло число дефолтов, что спровоцировало рост досрочных погашений; 3) отсутствие новых крупных сделок на рынке ИЦБ стало причиной его стагнации в этом году.

В ближайшее время ставки по ипотеке уже вряд ли заметно снизятся, а это значит, что темпы досрочных погашений должны будут упасть. Всплеск числа дефолтов также, скорее всего, будет недолгим, хотя средние коэффициенты дефолтов (CDR) по ИЦБ в ближайшее время, вероятно, все равно будут выше, чем в последние годы. По нашим оценкам, спреды ИЦБ к кривой ОФЗ в данный момент составляют 180–200 бп, что, на наш взгляд, является привлекательным уровнем.

Резкий рост ипотечного кредитования. В 3к20 объем выданных российскими банками ипотечных кредитов составил 1,26 трлн руб., на 80% больше, чем год назад. За 9м20 их кредитный портфель вырос на 1,6 трлн руб. (+22% г/г). Приблизительно каждый второй вновь выданный ипотечный кредит был направлен на рефинансирование существующего долга. Главным катализатором этого роста стало значительное снижение процентных ставок. А кроме того, в апреле правительство запустило программу льготного ипотечного кредитования, что придало дополнительный импульс рынку. Однако в ближайшее время снижение ставок должно прекратиться, а вместе с этим замедлится и рост ипотечного кредитования. 

Дефолты тоже растут. Этой осенью российский банковский сектор столкнулся с беспрецедентным ростом просроченных платежей по ипотечным кредитам (что видно по нашей выборке, а также оценкам из других источников). Но интересно, что на темпах выдачи новых ипотечных кредитов это почти не отразилось. Вместе с тем, согласно условиям российских однотраншевых ИЦБ, если просрочка по закладной превышает 90 дней, эмитент должен выкупить ее по номиналу у ипотечного агента. Из-за этого резкое увеличение числа дефолтов привело и к росту объема досрочных погашений. Дополнительно повышению коэффициента CPR способствовал рост рефинансирования.

ИЦБ выглядят интересно. По нашим оценкам, спреды некоторых ИЦБ к кривой ОФЗ составляют порядка 200 бп. При этом цикл смягчения денежно-кредитной политики в России уже приближается к своему завершению, в связи с чем мы полагаем, что в среднесрочной перспективе ипотечные бумаги имеют хорошие шансы «обыграть» ОФЗ, в том числе благодаря снижению темпов досрочного погашения. Нашими фаворитами в сегменте ипотечных бумаг являются ИА ДОМ 10P2, ИА ДОМ 13P2 и ИА ДОМ 5P2.