Момент имеет значение. Когда ждать следующего повышения ключевой ставки?

Решение Банка России повысить ставку не выглядит обескураживающим ввиду высокой неопределенности, которая сопровождала заседание, а также недавних комментариев представителей регулятора об усилении проинфляционных рисков. Эти комментарии нашли четкое отражение в пресс-релизе и в последующей пресс-конференции Эльвиры Набиуллиной. По этой причине мы можем трактовать логику решения как оперативную реакцию на превышение инфляцией своего прогноза в марте и возросших опасений относительно инфляционных ожиданий в экономике.

Тем не менее, мы вынуждены констатировать, что риторику относительно ближайших заседаний крайне трудно оцифровать: после ответов на некоторые вопросы журналистов «жесткость» риторики не выглядела безусловной и не произвела впечатления заранее сформулированного руководства к действию. В частности, обсуждение трех альтернатив – сохранение ставки неизменной, повышение на 25 бп и на 50 бп – совместно с готовностью раннего реагирования (вразрез с консенсусом экспертов) указали на использование принципа «лучше повысить ставку раньше и плавно, чем с опозданием и резко». Кроме того, ответ на вопрос о перспективах перехода к нейтральной политике до конца года не встретил однозначного ответа: «это не предопределено» и «не факт, что понадобится в этом году».

Почему ЦБ поднял ключевую ставку и к чему готовиться рынкам

Это подводит нас к тому, что политика будет определяться с чистого листа перед каждым последующим заседанием, и для этого есть как минимум две причины. Во-первых, вторичные ценовые эффекты сейчас очень трудно просчитать из-за неравномерного постковидного восстановления (один из ключевых сигналов, на наш взгляд), и только фактические данные по инфляции будут определять актуальность траектории ключевой ставки имеющимся вызовам. Только на апрельском заседании регулятор представит обновленный экономический прогноз вместе с прогнозной траекторией ключевой ставки, а до этого момента масштабы ценовых отклонений и риски перегрева экономики в 2021-2022 гг. могут измениться. Во-вторых, мы рассматриваем риторику как сигнал Правительству о потенциальных последствиях перекосов в регулировании некоторых оптовых рынков (а не розничных) и перекосов в бюджетной политике в случае начала инвестирования бюджетных сбережений. Сигнал не эквивалентен призывам к нарушению рыночных принципов ценообразования на широкий круг товаров, а также к полному отказу от инвестирования ФНБ, однако требует своевременности реагирования на внешние ценовые шоки (например, на рынках продовольствия и металлов) и приоритета бюджетного правила для всей системы госфинансов.

В свете всего сказанного, шансы еще одного повышения ставки на 25 бп (до 4.75%) в течение 2к’21 заметно возросли (субъективная вероятность порядка 70%). Однако в моменте мы не беремся судить о том, когда оно тактически оправданно: в апреле или июне. Низкие недельные показатели инфляции в апреле, ослабление геополитической напряженности и улучшение конъюнктуры внешних долговых рынков – ключ к отложенным действиям или длительной выжидательной позиции.