Генеральный менеджер фонда SV Capital Partners Евгений Кузнецов на примере кейса компании WeWork расскажет, как анализировать PRE-IPO компании и самостоятельно принимать решения об инвестициях в частные компании, которые готовятся к выходу на фондовую биржу.
На что стоит обращать внимание в первую очередь при анализе PRE-IPO компании? Объясню на примере нашумевшей сети коворкингов WeWork, положившей начало тренду на аренду коворкингов по всему миру.
1) На показатели финансовой отчетности:
В мае 2021 WeWork сообщил о результатах за первый квартал 2021 г.: выручка — $598 миллионов, чистый убыток — $2.06 миллиарда. Напомню, почти 2 года назад, в августе 2019 оценка компании WeWork достигала $47 млрд, но после отмены IPO она резко упала. Например, в мае 2020 главный инвестфонд SoftBank оценил детище Адама Ноймана всего в $2.9 млрд, и с тех пор не было никаких объективных причин для того, чтобы WeWork подорожала.
По данным Financial Times, в 2020 году чистый убыток WeWork составил $3.2 млрд, а заполненность коворкингов упала с 72 до 47 процентов. Напомню, что до пандемии выручка компании была всего $1.5 млрд. То есть сейчас расходы более чем в 2 раза больше доходов, и это притом, что WeWork продала свой китайский бизнес за $200, сократив тем самым burn rate (от англ. «скорость сгорания» — это скорость, с которой компания расходует свои денежные резервы).
Стоит добавить, что $494 миллиона было потрачено на реструктуризацию активов и улаживание конфликта с бывшим CEO и основателем Адамом Нойманом, но это по-прежнему мусорная компания, в которой расходы почти 4 раза больше доходов. И она собирается выйти на биржу через SPAC по оценке в $9 миллиардов долларов, планируя привлечь с рынка дополнительно $1.3 млрд.
2) На динамику выручки
Пока компания частная, классический мультипликатор составляет x6 к годовой выручке. То есть, например, при выручке в $1.5 млрд/год, компанию обычно оценивают в $9 млрд. При этом должна быть положительная динамика роста выручки, чем он выше — тем лучше. У более поздних стадий развития стартапов рост обычно замедляется, но должен быть не менее 40-50% год к году, чтобы сохранить мультипликатор x6. При выходе на биржу мультипликатор стандартно вырастает в 2-3 раза. Связано это с тем, что доступ к компании получает более широкий круг инвесторов, буквально со всего мира, условно — «от домохозяек до крупнейших хедж-фондов».
3) На отзывы о продукте и самой компании
Если у вас нет возможности самостоятельно попробовать продукт (тот же WeWork в России открыт только в Москве), ищите отзывы в сети. Например, популярном в США сайте Glassdoor, в пресс-релизах самой компании, новостях и интервью.
Скриншот сервиса Glassdoor, отзывы о WeWork
Я сам работаю в WeWork в Сан-Франциско и замечу, что всю пандемию клиентов почти не было, и с трудом верю, что компания в обозримом будущем выйдет в операционную прибыль.
Недавно на одном из популярных стриминг-сервисов США Hulu состоялась премьера документального фильма о WeWork: Or the Making and Breaking of a $47 Billion Unicorn (в переводе c англ. – «WeWork: становление и падение единорога стоимостью $47 млрд»), где показали, как именно Адам Нойман смог убедить всех вокруг, что создал принципиально новый подход к управлению недвижимостью.
Конечно, у Адама, его жены и их главного инвестора, Масаеси Сона (основателя SoftBank) в целом была красивая миссия: создание сообществ предпринимателей. То, что делал Адам, было похоже на секту: своя символика, обязательные выездные мероприятия, создание культа личности вокруг основателя-визионера. Обратная сторона медали бизнеса, построенного вокруг личности фаундера — если потребитель разочаруется в основателе, он может перестать пользоваться продуктами его компании. В итоге сейчас компания лишилась всего и находится в глубочайшем кризисе (хоть и пытается это скрыть).
4) На заявление по форме S-1
Заявление S-1 — это самый важный документ выходящей на IPO/ SPAC компании. Если компания хочет выйти на биржу, например на nasdaq, она должна подать заявление по форме S-1 этой самой бирже. Компания заявляет: «Я хочу стать публичной!». Поэтому новостные агентства всегда следят за заявлениями S-1.
Наиболее важной частью формы S1 является проспект эмиссии — юридический документ, который включает в себя информацию о следующем:
- бизнес-операциях
- использовании доходов,
- структуре общей выручки
- цене за акцию
- управлении компании
- финансовом состоянии компании
- проценте от бизнеса, который будет предложен розничным инвесторам
- об андеррайтинге (это услуги, предоставляемые финансовыми учреждениями, которые гарантируют получение выплат в случае финансовых убытков)
Часто регистрация S1 — это первое, что бросается в глаза общественности и показывает, что на самом деле происходит внутри компании. У WeWork была очень показательная форма S1, которая в итоге и обрушила её выход на IPO. В документе компания показала свои огромные траты на генерального директора и нереалистичное видение своего будущего. Всё это показало, что WeWork — это обычная компания по управлению недвижимостью, замаскированная под IT-бизнес.
Какой вывод можно сделать из кейса WeWork?
1. Практически всю информацию для анализа выбранного актива сейчас можно найти в интернете: пресс-релизы, отзывы, новости, интервью, обзоры и т.д.
2. Бизнес-модель может оказаться сильно масштабируемои и временно взлететь, но в долгосрочнои перспективе оставаться безнадежнои. И даже опытные инвесторы порои ведутся на этот взлет. Не поддаваитесь общему ажиотажу.
3. Даже сильный рост проекта не избавляет от необходимости отслеживать базовые вещи, такие как юнит-экономика. Если рост достигается только путем покупки рекламы, компания никогда не станет устоичивои. А стресс в виде падения рынка, изменения конъюнктуры или появления сильных конкурентов может привести к большим сложностям и краху.
4. Даже выход проекта на гигантские высоты не гарантирует отсутствие рисков на более поздних стадиях. На каждом этапе надо отслеживать статус и динамику, анализировать угрозы и возможности.
5. Проводите самостоятельный анализ, не ведитесь на обещания брокеров и принимайте взвешенные решения.
Благодарю за внимание. Если вам интересны подобные рассуждения и вы хотите больше узнать о том, где и как искать интересные PRE-IPO компании и как их анализировать, подписывайтесь на мой telegram-канал Dolina Inside.