В ранее написанной статье я рассчитал и сравнил доходность в долларах для индекса S&P500 и ММВБ:
- бизнес в РФ +3,09% в год
- бизнес в США +5,16% в год
Для инвестора, который принимает решение об инвестировании, данный расчет не дает ответа о том, в какой бизнес инвестировать, так как не учитывает текущую цену актива.
Как часто повторяет Уоррен Баффет «what is smart at one price is stupid at another» (что умно при одной цене, является глупостью при другой). Так как доходность инвестора складывается из всех будущих прибылей, которые заработает бизнес, то цена за один и тот же размер прибылей, которую платит инвестор, является одним из важнейших факторов инвестиционного результата.
Средний бизнес зарабатывает 12% доходность на капитал (ROE), половину которых направляет на дивиденды и половину реинвестирует обратно в бизнес для его роста. Если годовая прибыль такого бизнеса $12, то для инвестора возникает большая разница купить этот бизнес за $100 или за $400.
Итак, чтобы оценить привлекательность бизнесов, необходимо рассчитать размер дисконтированных будущих денежных потоков от бизнесов (внутренняя стоимость) и сравнить их с текущей ценой бизнесов. Для оценки потоков для бизнесов индекса S&P500 и ММВБ нам потребуется несколько параметров:
- Текущая цена. Индекс S&P500 торгуется по цене $4 320 (заменим пункты на доллары для наглядности), индекс ММВБ $3 860.
- Текущий размер годовой прибыли. Можно рассчитать из известных значений коэффициента P/E (S&P500 39,6х, ММВБ 12,8х), т.о. S&P500 $109, ММВБ $301.
- Темп роста прибыли. Исторически номинально равен +6% в долларах (что соответствует суммам нераспределенной прибыли). Для рублевых бизнесов из ММВБ необходимо скорректировать на ослабление курса рубля (около -5%). Таким образом, ожидаемый темп роста прибыли для бизнесов из индекса S&P500 +6%, из индекса ММВБ +1,0%.
- Ставка дисконтирования. Уоррен Баффетт предлагает использовать текущую ставку для 30-ти летних долгосрочных облигаций США. Ставка дисконтирования может быть выбрана любая, главное, чтобы она использовалась для всех сравниваемых объектов инвестирования и имела смысл (равна самой простой альтернативе инвестирования в гособлигации, доходность которых на уровне инфляции). Текущая ставка 1,94% годовых.
- Срок инвестирования. 30 лет, аналогично с сроком погашения 30-ти летних долгосрочных облигаций США.
За счет того, что ставка дисконтирования выше ставки роста прибыли у бизнесов из индекса ММВБ, дисконтированные денежные потоки бизнесов РФ снижаются со временем, бизнесов США растут.
Дисконтированные потоки прибыли бизнесов в США и РФ за 30 лет
При этом, за счет относительно низкой текущей цены инвестиции в бизнес РФ имеют больший запас (margin of safety) между текущей ценой и внутренней стоимостью (около 50%), чем инвестиции в бизнес США (запас около 28%).
Разница между текущей ценой бизнесов и внутренней стоимостью (слева бизнесы США, справа РФ)
Таким образом, каждый $1 инвестиций принесет ожидаемый денежный поток в долларах в течение 30 лет:
- бизнесы США $1,38
- бизнесы РФ $2,01
«Price is what you pay. Value is what you get»
Цена — то, что ты платишь. Стоимость — то, что ты получаешь.
Таким образом, без привязки к текущей цене у бизнесов РФ доходность ниже, чем у бизнесов США. При этом, за счет относительно низкой рыночной цены бизнесы РФ предлагают больше стоимости за $1 инвестиций на горизонте 30 лет.