Павел Черкашин: К чему ведет инвестиционный бум на рынке pre-IPO

В колонке для VC.ru венчурный инвестор и основатель инвестиционной компании Mindrock Capital Павел Черкашин размышляет о причинах популярности венчурных сделок на поздних стадиях в России и мире, будущем рынка pre-IPO и о том, преодоление каких факторов выведет его на следующий уровень развития.


Image by merkure from Pixabay

Если в 2020 году в России начался всплеск интереса к инвестициям в целом благодаря удобным брокерским приложениям банков и благоприятному моменту входа на рынок, то 2021 год проходит среди российских инвесторов под флагом массового интереса к pre-IPO. На рынок пришли большие деньги, а за ними — волна новых предложений, информации и желание еще большего азарта и эндорфинов в крови. Все хотят поучаствовать в “the next big thing”. К этому интересу добавляется и страх инфляции, а также низкая, а то и отрицательная доходность по другим инструментам.

Спрос на сделки pre-IPO устойчиво растет и в среде международных инвесторов. Для них это уже хорошо освоенный инструмент. Рынок вторичной перепродажи акций частных компаний интенсивно и быстрее остальных сегментов развивался последнее десятилетие во всем мире: в 2006 году его объем впервые достиг $10 млрд, в 2010 — $20 млрд, в 2019 году объем уже стремился к $88 млрд. В 2020 году рынок по прогнозам должен был вырасти до $90 млрд, но ковид обвалил его почти на 30% — не из-за того, что денег или интереса стало меньше, а потому что инвесторы были осторожны первое полугодие и предпочли дождаться стабилизации рынка. Прогноз этого года — преодоление отметки $100 млрд. Но по моей оценке как инсайдера — реальный объем составляет около $3 трлн, так как теневой рынок в разы превышает официальную статистику.

Демократизация венчура и бум pre-IPO

Последние 90 лет с момента Великой депрессии и масштабного краха фондового рынка США, финансовые регуляторы всех стран придерживались четкой политики: неквалифицированные инвесторы инвестируют в публичные регулируемые инструменты, то есть акции компаний, которые вышли на IPO и теперь торгуются на бирже, а до этого момента инвестиции в компании — удел квалифицированных инвесторов, то есть крупных специализированных фондов.

Квалификация в данном случае определяется не уровнем знаний инвестора, а количеством свободных средств в его распоряжении. Чем больше у инвестора денег, тем менее он чувствителен к потерям и может брать на себя осознанные риски.

Находясь на стыке публичного и частного рынков, крупные инвестбанки и фонды прямых инвестиций десятилетиями снимали сливки, вкладывая в компании на поздних стадиях практически без рисков и перепродавая свои инвестиции широкому кругу розничных инвесторов через IPO со значительной выгодой.

Количество IPO в мире выросло. Консалтинговая компания EY насчитала 1070 IPO, которые подняли $222 млрд только за первое полугодие 2021 года. Второй квартал 2021 года стал самым сильным за последние 20 лет по количеству IPO в мире.

Ситуация начала стремительно меняться после 2019 года. Связано это сразу с несколькими пересекающимися трендами:

  • Средний класс, формирующий основную часть населения в развитых странах (“золотой миллиард”), начал стремительно богатеть. Семьи уже меньше обеспокоены удовлетворением базовых потребностей, таких как жилье и пропитание, и больше заботятся о сохранении средств в условиях ускоряющейся инфляции. Экономика на подъеме, на счетах накапливается все больше денег.
  • Новые технологические сервисы, такие как Robinhood и Interactive Brokers, сделали инвестиционные инструменты доступными для частных инвесторов со всего мира. В итоге бизнес-среда становится все более открытой, а крупным инвестбанкам становится все сложнее делать “закулисные” сделки.
  • Бурное развитие венчурных инвестиций как наиболее эффективной альтернативы традиционным финансовым инструментам увеличили доступность капитала для частных компаний.
  • Появление криптовалют и связанных с ними рынков составили реальную конкуренцию за накопления граждан, по крайней мере в наиболее спекулятивной их части.

В результате начал формироваться совершенно новый рынок частных венчурных инвестиций.

Объединяясь в синдикаты, частные инвесторы начали составлять конкуренцию крупным фондам, ведь теперь у них появился капитал, достаточный для входа в любую компанию: вложив в общую копилку (синдикат) по $50 тыс каждый, 100 инвесторов получают совместный капитал в $5 млн. Причем участники такого синдиката могут находиться в любой точке земного шара и даже не знать друг друга.

Купить акции интересующей частной компании тоже оказалось не так сложно. Появилось большое количество специализированных брокеров и онлайн-площадок (Forge Global, SharesPost, EquityZen), которые собирают предложения от продавцов и покупателей. Вне зависимости от того, насколько быстро растет бизнес, в любой компании есть желающие продать акции: сотрудники, получившие акции через опционы, ранние инвесторы, фонды, чей срок жизни подходит к концу.

В свое время, в целях стимулирования инвестиций в инновационные компании, Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) упростила регулирование этого сектора, фактически отпустив его в свободный полет. В рамках так называемого “венчурного исключения” (Venture Capital Exemption) можно работать без лицензии с разумным набором ограничений, включая такие:

  • 1. Привлекать не больше $150 млн.
  • 2. Работать только с аккредитованными инвесторами (люди с годовым доходом выше определенного порога).
  • 3. Инвестировать на срок не менее 12 месяцев.

Итак, на созревший вторичный рынок ринулось большое количество новых управляющих, а самыми популярными сделками стали инвестиции в компании, которые близки к выходу на IPO. Причины просты: такие сделки предлагают быстрый возврат на инвестиции по сравнению с ранними стадиями, при этом риски существенно ниже, потому что компания — уже устоявшийся бизнес, а не стартап.

Как работают сделки pre-IPO

Инвесторы, обычно это крупные фонды, вкладывают в перспективную компанию по оценкам частного рынка, то есть фактически сами определяют эту оценку, а выходят по оценкам публичного рынка с огромным возвратом. Рассмотрим это на примере:

  • Оценка на последнем частном раунде инвестиций составляет 5х на выручку. Компания заработала $100 млн в год, соответственно, оценивается в $500 млн.
  • Бизнес продолжает расти, увеличивая выручку на 100% в год, таким образом через 2 года ее выручка составляет $400 млн, а оценка при том же мультипликаторе должна составлять $2 млрд.
  • Тут происходит основная магия: инвестбанк для публичного размещения оценивает компанию в 15х на выручку, потому что для частных инвесторов компания с таким быстрым ростом будет очень привлекательна. В итоге компания делает IPO с оценкой уже в $6 млрд.
  • Инвестор, участвующий в такой схеме с самого начала, получил за 2 года возврат на капитал в 1200% (12х).

Неудивительно, что инвесторы начинают настоящую охоту за такими сделками.

Риски для розничных инвесторов

Как на любом быстрорастущем рынке, инвесторы берут на себя дополнительные риски, которые надо хорошо осознавать. Они связаны с плохой организацией и отсутствием регулирования: неопытный инвестор может легко столкнуться с недоступностью полной информации о сделке, неправильным структурированием и прямым мошенничеством со стороны организаторов таких синдикатов. Во всех популярных сферах инвестиций появлялись мошенники. Вполне вероятно, что мы скоро увидим очередную финансовую пирамиду, которая подхватит тренд на pre-IPO и начнет предлагать инвестиции в SpaceX с доходностью 2% в день.

Куда идет рынок pre-IPO

Несмотря на очевидную тенденцию, ни регуляторы, ни крупные фонды оказались не готовы к такому всплеску интереса к сделкам на этапе pre-IPO. Рынок формирует сам себя под давлением снизу, от частных инвесторов. Можно выделить ключевые направления этой эволюции.

  • Развитие технологических решений для широкого круга инвесторов

Тренд, который мы наблюдаем сейчас — демократизация венчурных инвестиций — не разворачивается во всю мощь из-за отсутствия технологических решений и платформ. Недостаточная автоматизация мелких инвестиций или возможность эффективно синдицировать (объединять) эти инвестиции, чтобы конкурировать с крупными фондами — основной сдерживающий фактор. Массовому инвестору нужен простой и прозрачный социальный инструмент вроде существующих приложений для инвестиций на фондовом рынке. Технологии децентрализованных финансов окажут самое большое влияние на инвестиционный рынок в ближайшее десятилетие.

  • Доступность инсайдерской информации

Второй сдерживающий фактор — отсутствие доступа у частных инвесторов к внутренней информации компаний, на которой крупные фонды строят свой инвестиционный тезис. На венчурном рынке действует принцип, озвученный в сериале “Кремниевая долина”: “В нашем деле ты либо бро, либо за бортом”. При этом уровень информационного шума зашкаливает. Часто инвестиции осуществляются на слухах или ожиданиях. Компании в процессе подготовки к IPO не имеют права раскрывать информацию, но частные фонды с местом в совете директоров имеют доступ к ней, и с ними сложно конкурировать со стороны. В результате появляются стихийные инвесторские сообщества на Reddit, Discord и Telegram, где частные инвесторы объединяются в синдикаты и могут существенно влиять на рынок.

  • Аналитика на основе искусственного интеллекта

В условиях высокого шума и ограниченной доступности информации особое значение приобретают системы искусственного интеллекта, способные выявлять скрытые закономерности на основе неструктурированных сигналов с рынка для предсказания успешности стартапов. Такие системы как Dataminr уже успешно решают эти задачи для целей общественной безопасности и развития крупных корпораций. Рано или поздно такие системы начнут работать и для стартапов. Акселератор Y Combinator показал как качественный отбор людей на основе анализа больших данных дает самый лучший результат при инвестировании на ранних стадиях. Но их система закрыта и держится на ручной работе сотен людей и данных о тысячах стартапов, как и работа многих классических фондов прямых инвестиций. Специализация фондов в той или иной индустрии или нише также опирается на человеческий опыт.

Преодоление этих факторов вкупе с демократизацией доступа меняет рынок венчурных инвестиций у нас на глазах. Это не временный хайп, а фундаментальная рыночная тенденция.

Добавить комментарий

%d такие блоггеры, как: